又逢一年財報季，幾家歡喜幾家憂，資本市場則根據(jù)不同的表現(xiàn)打出高低不齊的分?jǐn)?shù)。
2月2日起，平安集團(tuán)搶在春節(jié)到來之際，向市場陸續(xù)亮出了旗下各子公司的成績單。
中國平安、上海家華、平安銀行均實現(xiàn)盈利，股價順勢拉升，唯有平安好醫(yī)生（01833.HK）難逃虧損“緊箍咒”，以連續(xù)6年不賺錢的囧態(tài)尷尬面世，股價于2月5日盤中一度大跌超7%。
透過營收、利潤、費用、行業(yè)空間等多項數(shù)據(jù)，我們來全面拆解平安好醫(yī)生交出的這份財報。
/ 01 /
看盈利情況：
連續(xù)六年虧損
2020年“開局難”，幾乎各行各業(yè)都受到一定程度沖擊，但對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療來說，卻是個例外。
疫情引發(fā)人們對健康史無前例的重視，而出行限制又讓人們不得不求助線上醫(yī)療。
在此背景下，2020年平安好醫(yī)生營業(yè)收入同比大增35.5%，達(dá)到68.66億元。
對此，其董事長方蔚豪在業(yè)績發(fā)布會現(xiàn)場上并不諱言，說道：“2020年的公共衛(wèi)生事件促進(jìn)了人們在線診療和線上購藥的習(xí)慣，持續(xù)利好以平安好醫(yī)生為代表的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)。”
拉長時間軸來看，自有公開財務(wù)數(shù)據(jù)的2015年起，平安好醫(yī)生的營收一直保持向上趨勢，從2.79億元增長至68.66億元，CAGR為70.5%。
但不可否認(rèn)的是，公司營收增速在快速放緩。2016年、2017年，平安好醫(yī)生的營收增速曾高達(dá)115.83%、210.56%，2018年驟降至78.68%。
然而，在收入大增的同時，平安好醫(yī)生的利潤仍舊“掉鏈子”。
2020年凈虧損9.48億元，較2019年進(jìn)一步擴(kuò)大29.25%，若剔除匯率波動和員工期權(quán)影響，經(jīng)調(diào)整凈虧損為5.16億元，較2019年減虧25.8%。
翻閱財報，這已是平安好醫(yī)生第六個虧損年頭了，合計虧損金額近47億元。
盈利指標(biāo)上，2020年平安好醫(yī)生毛利率為27.15%，較上年提升4.02個百分點，但和過往40%左右的水平相比，整體呈下滑狀。
對于持續(xù)虧損問題，平安好醫(yī)生坦言，2019年以來，在疫情影響和政策利好推動下，中國互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)進(jìn)入了快速發(fā)展的新階段，公司希望順勢抓住機(jī)會進(jìn)行戰(zhàn)略升級、加大投入，打造未來中國規(guī)模最大、競爭力最強(qiáng)的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)平臺。這樣的形勢下，加大投入對于整體盈虧平衡點的到來會有一定推遲。
言下之意，短期內(nèi)平安好醫(yī)生或不會看見盈利的希望。中泰國際證券預(yù)計，未來 2-3 年仍將平安好醫(yī)生重要投入期，預(yù)期將繼續(xù)虧損。
/ 02 /
看收入結(jié)構(gòu)：
核心業(yè)務(wù)增速顯著
依賴平安集團(tuán)“投喂”
平安好醫(yī)生經(jīng)營自建的一站式醫(yī)療健康平臺（包括移動應(yīng)用程序及WAP網(wǎng)站），以為用戶提供快速問診、在線開藥、閃電購藥等在線醫(yī)療服務(wù)為主營業(yè)務(wù)，按照模式不同劃分為在線醫(yī)療、消費型醫(yī)療、健康商城、健康管理和互動四部分。
2020年，受益于互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療對線下傳統(tǒng)醫(yī)療服務(wù)的滲透速度加快，公司主要運營數(shù)據(jù)均有所拔高。
截至2020年末，公司注冊用戶數(shù)達(dá)到372.8百萬，較2019年末增長18.3%；日均咨詢量達(dá)到90.3萬，同比增長23.9%。
活躍用戶及付費用戶方面，2020年12月，平安好醫(yī)生的月活躍用戶數(shù)達(dá)到72.6百萬，同比增長8.5%，12月付費用戶數(shù)達(dá)到四百萬，同比增長34.1%；2020年公司的平均付費用戶轉(zhuǎn)化率達(dá)到4.9%，同比增加0.9個百分點，其中，醫(yī)療付費用戶占比同比提升6.4個百分點至35.1%。
醫(yī)院及醫(yī)療團(tuán)隊建設(shè)方面，截至2020年末，公司醫(yī)療健康網(wǎng)絡(luò)覆蓋160多家醫(yī)美機(jī)構(gòu)、430家中醫(yī)診所、近2300家體檢中心、近1800家牙科診所、超2000家線下健康管理商家、超5萬家診所及15.1萬家藥店；擁有自有醫(yī)療團(tuán)隊2247人，較2019年底增加838人，外部簽約醫(yī)生21116人，較2019年底的5381人增加15735人。
在上述向好數(shù)據(jù)的鋪墊下，2020年平安好醫(yī)生各業(yè)務(wù)板塊亦表現(xiàn)得可圈可點。
其中，核心業(yè)務(wù)在線醫(yī)療錄得營收15.65億元，同比猛增82.4%，占總收入的比重從2019年的16.9%上升到22.8%；消費型醫(yī)療、健康商城、健康管理和互動營收分別為13.83億元、37.14億元和2.04億元，對應(yīng)同比增速為24.3%、28%、5.7%。
從用戶及收入來源渠道看，平安集團(tuán)仍是公司最大的“金主”，這也是平安好醫(yī)生一直被外界所詬病的地方。
截至2020年底，平安好醫(yī)生注冊用戶中有49.3%的用戶來自“平安集團(tuán)插件”。
體現(xiàn)在收入上則更加客觀：在線醫(yī)療業(yè)務(wù)的15.66億元營收中，有5.8億元的銷售額來自于“依托平安集團(tuán)綜合金融的企業(yè)客戶網(wǎng)絡(luò)”中的企業(yè)客戶，占到在線醫(yī)療業(yè)務(wù)營收的近四成。
/ 03 /
看期間費用：
匯兌損失增加導(dǎo)致虧損
收入尚可，凈虧損卻未能收窄，是否因期間費用“作妖”？
2020年，由于傭金及銷售費用增加，平安好醫(yī)生銷售及營銷支出達(dá)15.87億元，較2019年的12.07億元增加了31.5%。
管理費用10.17億元，較2019年10.75億元下降5.4%，同時管理費用占總收入比例從2019年的21.2%下降6.4個百分點至2020年的14.8%。這部分費用主要涉及到管理層的薪酬開支，外界猜測或許和2020年平安好醫(yī)生高管團(tuán)隊調(diào)整有關(guān)；另外，公司的財務(wù)費用大降54.63%至599.3萬元。
從上述數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，平安好醫(yī)生的銷售費用增速低于營收增速，管理費用和財務(wù)費用下降，期間費用表現(xiàn)的相對克制，并非凈虧損擴(kuò)大的由頭。
其財報中揭示，虧損增加主要系人民幣大幅升值導(dǎo)致外幣資產(chǎn)產(chǎn)生的匯兌損失增加，以及海外合營公司因規(guī)模增長導(dǎo)致的虧損增加。
誠然，2020年底，平安好醫(yī)生賬面上有總價值60億元人民幣的美元和港幣現(xiàn)金等價物。過去一年，人民幣大幅升值，平安好醫(yī)生為此承擔(dān)了3.68億元的匯兌虧損，而上年為匯兌收益為4.01億元。
/ 04 /
看團(tuán)隊：
管理層震蕩連連
過去一年，平安好醫(yī)生管理層團(tuán)隊經(jīng)歷了一連串巨震。
2020年5月，平安好醫(yī)生在港交所發(fā)布補充公告稱，由于CEO王濤履行管理職責(zé)未達(dá)到董事會預(yù)期，經(jīng)董事會決定，自2020年5月15日起免去王濤董事會主席等職務(wù)。
另據(jù)財新報道，一同被免職的還有董秘、首席運營官(COO)、首席產(chǎn)品官(CPO)、首席技術(shù)官(CTO)等多位管理層人員。
據(jù)悉，王濤曾擔(dān)任阿里巴巴集團(tuán)技術(shù)副總裁，是馬云早期“五虎將”之一。2013年，王濤受馬明哲之邀加入平安集團(tuán)，于2014年8月創(chuàng)立平安健康互聯(lián)網(wǎng)股份有限公司（平安好醫(yī)生在中國的經(jīng)營實體）并出任董事長兼首席執(zhí)行官，后帶領(lǐng)平安好醫(yī)生在2018年5月成功赴港上市。
值得注意的是，早于2019年底開始，平安好醫(yī)生高管團(tuán)隊便不停生變。
2019年11月至2020年2月間，公司非執(zhí)行董事李源祥、羅肇華、竇文偉、王文君先后宣布離職。
而在王濤退出后，平安好醫(yī)生上市初的董事會名錄中僅余姚波和蔡方方兩名老成員，王濤的職位則由平安系舊部將方蔚豪接任。
對于頻繁的人事變動，彼時，平安好醫(yī)生對外表示，“根據(jù)現(xiàn)有公司治理、經(jīng)營管理決策機(jī)制，個別管理層的變動不影響公司的正常經(jīng)營和管理。”
但資本市場還是反映出了必要的擔(dān)憂，公司股價在2020年5月18日盤中一度跌超10個點以上，5月19日繼續(xù)跟跌。
/ 05 /
看股價表現(xiàn)：
估值是否偏高？
2018年5月，成立僅三年，頭頂全球AI醫(yī)療科技第一股的桂冠，平安好醫(yī)生在香港證券交易所掛牌，發(fā)行價為54.80港元。
雖然名聲在外，但此后平安好醫(yī)生的股價表現(xiàn)卻并不如意，一路下跌，至2019年1月創(chuàng)歷史最低23.6港元/股，市值較上市之初縮水一半不止。
2020年起，新冠疫情催化線上診療快速發(fā)展，平安好醫(yī)生用戶數(shù)據(jù)得到爆發(fā)式增長。公開市場資料顯示，2020年一季度，平安好醫(yī)生全域流量達(dá)到6700萬，同比大增22%，其用戶粘性穩(wěn)居行業(yè)第一，超越同類APP如春雨醫(yī)生、微醫(yī)、好大夫在線、丁香園等。
政策層面，2019年國家醫(yī)保局形成了“互聯(lián)網(wǎng)+”醫(yī)療服務(wù)收費和支付政策初稿，意味著要大力發(fā)展在線診療、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院等線上醫(yī)療業(yè)務(wù)，2020年恰好處于政策落地期。
多重利好因素傳導(dǎo)至資本市場，平安好醫(yī)生的股價如芝麻開花節(jié)節(jié)高，公司市值在2020年4月15日首次突破千億港元大關(guān)后，接著又于8月3日以135港元/股將市值“*”到了1500億港元。
截止2021年2月8日收盤，平安好醫(yī)生股價105.2港元/股，同比漲幅超50%，市銷率超14，市值為1206億港元（約合1003億人民幣）。
相對于虧損的業(yè)績來說，目前平安好醫(yī)生的估值并不低。
和競爭對手相比，京東健康2020上半年非國際財務(wù)報告準(zhǔn)則盈利為3.7億元，按年升46%；阿里健康凈利潤由上年同期虧損110.2萬元增至盈利2.83億元，業(yè)務(wù)由投資期向收成期邁進(jìn)。
唯有平安好醫(yī)生尚無盈利征兆出現(xiàn)，且營收體量與京東健康及阿里健康相差甚大。
而隨著疫情結(jié)束，經(jīng)濟(jì)、生活恢復(fù)正常，當(dāng)初暴漲的流量有多少能留存和沉淀下來，又有多少能轉(zhuǎn)化成收入？這才是平安好醫(yī)生需要思考和解決的問題，也是其股價面臨的考驗。
/ 06 /
看賽道：
擁擠不堪
同質(zhì)化嚴(yán)重
互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療無疑是近年來景氣度較高的賽道之一。
據(jù)大數(shù)據(jù)分析公司Analysys易觀對外發(fā)布的《中國互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)年度報告》，2019年中國移動醫(yī)療市場規(guī)模為1336.88億元，較2018年環(huán)比增長35.6%。2020年受疫情影響，市場規(guī)模將達(dá)2000億，同比增長46.7%，為2015年以來最高增速。
另一邊，疫情驅(qū)動產(chǎn)業(yè)新變局，國家在去年9月引發(fā)《以新業(yè)態(tài)新模式引領(lǐng)新型消費加快發(fā)展的意見》，明確指出要積極發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)健康醫(yī)療服務(wù)，大力推進(jìn)分時段預(yù)約診療、互聯(lián)網(wǎng)診療、電子處方流轉(zhuǎn)、藥品網(wǎng)絡(luò)銷售等服務(wù)，對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療鼓勵和呵護(hù)的態(tài)度可見一斑。
“風(fēng)口”之下，伺機(jī)而動者不在少數(shù)。企查查數(shù)據(jù)顯示，2020年一季度互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療相關(guān)企業(yè)注冊量為1.9萬家，同比上升62%，二季度注冊量達(dá)到4.4萬家，環(huán)比上升了134%。
綜合計算，2020年上半年共新增互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療相關(guān)企業(yè)6.3萬家，這一數(shù)據(jù)比2019年同期增長153%。
加上早期布局的微醫(yī)、丁香園等專業(yè)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺，騰訊、百度、阿里、京東等互聯(lián)網(wǎng)巨頭跨界進(jìn)入，以及來自不同細(xì)分領(lǐng)域的香雪制藥、商贏集團(tuán)、東軟熙康等，賽道早已擁擠不堪，競爭高度白熱化。
同時，這又是一個嚴(yán)重同質(zhì)化的行業(yè)，幾乎各家均以24小時服務(wù)，醫(yī)＋藥的在線服務(wù)閉環(huán)為“噱頭”，靠燒錢獲取更多流量。
如何做到差異化，如何在流量和盈利之間拿捏好平衡點，如何破解用戶轉(zhuǎn)化難題，將是平安好醫(yī)生也是整個行業(yè)需要思考的問題。
回到股價，短期來看，有賴于政策紅利，平安好醫(yī)生的股價或有望繼續(xù)在高位維持一段時間；長期來看，其股價上漲的動力還要跳脫“流量模式”落到業(yè)績上，扭虧轉(zhuǎn)盈，或才有機(jī)會站穩(wěn)百元上方，并向上生長。
文 /港股頻道
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